消失的28.5亿募资：一边大手笔分红，一边放弃补流，中策橡胶依然成功上市！

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1周前

中策橡胶主营轮胎的研发、生产和销售，涵盖全钢子午胎、半钢子午胎、斜交胎和两轮车胎等多个品类，目前是国内轮胎行业的龙头企业之一。...1992年，杭州橡胶厂又与香港中策投资有限公司签约，合资成立杭州中策橡胶（股份）有限公司。

顶风作案为哪般？

蛇年伊始，包括DeepSeek在内的“杭州六小龙”大杀四方，让杭州的高科技彻底聚焦在了镁光灯下。但与此同时，不能忽略的是，杭州不仅在高科技产业方面厚积薄发，在传统工业制造方面同样有很强实力！

蛇年A股第一过会IPO，是一家浙江杭州的轮胎“小巨人”企业——国内轮胎“一哥”！该企业上市的另一面，是杭州这座千年商都一场传统制造业的资本突围战。

“有条件”过会

暗含玄机

据上交所消息，2月13日，上交所发布公告，中策橡胶集团股份有限公司（以下简称“中策橡胶”）首发过会，将登陆沪市主板，标志着这家“轮胎一哥”的上市之路迈出关键一步。保荐券商为中信建投。

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中策橡胶过会结果公告

图片来源：上交所

但各位财友也发现了，中策橡胶的过会，是与以往有着显著差别的，是“有条件”的：在过会后，上交所还提出了两大问询：

（1）2023年第四季度实现的扣非后净利润相对较少，以及2024年上半年扣非后净利润环比增幅高于行业平均值的原因及合理性，是否存在跨期调节利润的情形；

配合中介机构执行客户和经销商走访核查程序是否充分，走访对象和范围是否受到限制，替代程序有效性和证据的可靠性。

这两个问题，第一个是针对中策橡胶利润，第二个针对是否配合中介核查，可见在目前的条件下，对中介的要求相比以往有了大幅度的提高，中介的“看门人”不再只是说说而已！

那么这到底是一家怎样的公司呢？上交所为什么会在同意的同时，又留下两个小“尾巴”呢？要知道，“带病上市”是现在严打的重点，如果公司真有什么问题，买单的可是未来的股民！

背后大佬

坐拥多家上市公司

资料显示，中策橡胶主营轮胎的研发、生产和销售，涵盖全钢子午胎、半钢子午胎、斜交胎和两轮车胎等多个品类，目前是国内轮胎行业的龙头企业之一。公司实际控制人为仇建平，他通过直接和间接持股方式控制公司，公司董事长为沈金荣，2023年薪酬803万元。

筚路蓝缕，中策橡胶的前身，可以向前追溯到1958年2月，在望江门外海潮寺旧址上建起来的杭州海潮橡胶厂。该工厂当时总投资250万元，这要换算到今天，恐怕相当于好几个亿都不止！

经过四个月的紧张建设，7月1日，工厂生产线迎来了第一条手推车轮胎的诞生。彼时，海潮橡胶厂的产品包括了胶鞋、雨鞋、力车胎等。

在物资匮乏的时代，设备能力不够，工人们就拆下旧火车头的锅炉进行改造，或购买其他工厂退下来的锅炉。1959年9月25日，工厂提出了“一块橡胶一块肉，一滴汽油一滴血”的海潮精神，成为企业发展的精神支柱。1960年8月1日，“海潮牌”商标正式注册，开始对外销售力车胎和胶鞋产品。

1966年，朝阳轮胎品牌诞生，工厂也更名为杭州橡胶厂，第一条“朝阳牌”汽车轮胎也在不久后成功下线。

自此，一轮朝阳跃出地平线，历经一甲子仍长久不衰，至今仍是中策橡胶的一块“金字招牌”。而“有太阳升起的地方，就有朝阳轮胎。”也成为许多杭州人耳熟能详的广告语。

1992年，杭州橡胶厂又与香港中策投资有限公司签约，合资成立杭州中策橡胶（股份）有限公司。此后，中策橡胶在下沙的生产基地陆续开工、投产，公司的发展重心也开始从海潮寺向下沙转移。

现任中策橡胶董事长、总经理沈金荣与橡胶厂同龄，曾在杭州橡胶厂下设的杭州化工系统职工大学学习4年，后历任技术员、供销科长、车间主任、总会计师等职务，并于2000年正式接棒中策橡胶。

从海潮寺旧址的锅炉轰鸣到全球轮胎行业十强，这家与新中国工业化同频共振的企业，用半个多世纪书写了制造业的进化论。

虽然中策橡胶的董事长是沈金荣，但背后的实控人，则是知名浙商大佬，巨星控股董事长仇建平和女儿仇菲。招股说明书显示，仇建平和仇菲合计控制中策橡胶46.95%的股份。

而仇建平，则是行业知名的浙商大佬：公开资料显示，他是浙江宁波奉化人，1962年出生，1982年本科毕业于北京科技大学，1985年硕士毕业于西安交通大学，是第一代浙商中，“硬碰硬”的高学历企业家。

1992年，仇建平辞职下海，白手起家，创立杭州巨星科技股份有限公司。2010年7月在深交所上市。公司在原有的手工具产业基础上，通过资产并购的方式拓展业务领域，多次收购国内外行业龙头企业。近年来，公司加速全球化布局，不断提升国际影响力和品牌知名度。

2019年，仇建平以约58亿的价格，从杭州元信东朝等8家股东手中收购了中策橡胶的股份。据《浙商》杂志，并购完成后，仇建平曾表示“中国轮胎行业未来十年将集中化，此时正是进入行业龙头的好时机”。

这么说是有充分根据的：根据招股书，按销售额计算，2002-2020年，全球轮胎企业排名前三位的普利司通、米其林、固特异的全球市场份额整体呈下降态势。其中成本居高不下是主要因素，这为国内轮胎企业提供了难得的发展机遇！

公司的最新业绩数据也印证了这一观点：中策橡胶在2024年1-9月实现营业收入292.93亿元，净利润32.14亿元。2023年同期对应数据则分别为267.80亿元和24.02亿元。

2024公司前三季度利润

图片来源：招股书（上会版，下同）

据相关资料，目前，巨星控股旗下共有巨星科技、杭叉集团、新柴股份三家上市公司。截至2月12日，三家上市公司的总市值达670.2亿元。如以此次中策橡胶发行10%股份募资48.5亿元计算，敲锣上市后，“巨星”资本矩阵就将突破千亿市值。

募资补流一场空

分红同样毫不手软？

但是关键就在这48.5亿上，对比各版招股书，可以看出端倪：在2023年1月的第一版招股书中，，中策橡胶原计划募资70亿元，但在已经下调至48.5亿元，较此前缩水了21.5亿元，减少幅度超3成。

按照正常逻辑，没人会嫌弃钱多的，募集资金自然是“多多益善”，但为什么募资额不但没有增长，反而还缩水了呢？这还要从上市周期说起！

正如前文所言，2023年1月，中策橡胶向证监会递交了主板IPO申请，此后随着全面注册制的改革被平移至上交所。虽然此后仅历经1轮问询，但历经2年才迎来上会之机，是非曲直，难以论说！

具体而言，中策橡胶主要砍掉“补充流动资金”的项目。中策橡胶原计划将募资额中的28.5亿元用于补流，但在目前最新的上会稿中这一项目已被取消，最终募资额减少了22.5亿元。

最新募资额中，已不见“补流”一项

事实上，早在首轮问询中，交易所便要求中策橡胶说明，补流的具体用途。根据中策橡胶的回复，这主要用于补充业务规模增长所带来的员工薪酬、研发费用、原材料采购等公司日常营运资金增加的非资本性支出。

另外备受争议的一点，也是财经下午茶之前多次分析过的，诸多拟上市公司的“硬伤”——这边募集资金补流，那边分起红来毫不手软，而且居然“一进一出”正好平衡！

具体而言，2020年至2023年，中策橡胶分红的金额分别达到11亿元、3亿元、2.5亿元、4.5亿元，这分别占当期归母净利润的比例分别为54.98%、21.82%、20.41%、17.06%；2024年上半年，中策橡胶分红的金额为7亿元，占当期未分配利润的比例为7.81%。

这样算下来，这5年中策橡胶合计分红金额达到了28亿元，几乎与其原本计划的IPO“补流”金额28.5亿相当。其中，IPO在审期间的2023年、2024年上半年，中策橡胶的现金分红金额合计高达11.5亿元。

这么多的真金白银，创始人自然拿的是大头：据招股书，实控人仇建平父女拥有公司46.95%的股权，这样算下来，在这28亿元的分红中可分得约13.15亿元。

一边需要外来资金补流。一边大额分红，争议在所难免。而与此同时，监管政策的变化，是否扭转了公司的分红选择呢？让我们用事实说话：

其实公司上市前突击大额分红的现象早已被监管层关注，2024年4月“新国九条”亦强调将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行上市负面清单。

此后，证监会于2024年5月15日下发的10号指引指出，发行人可在招股书中披露“在审期间不进行现金分红的相关承诺”，自下发之日起执行。此后，多家拟IPO企业均在招股书中补充披露了这一承诺。

但风头的转向，对中策橡胶产生什么“敲打”了么？似乎并没有：就在10号指引下发后仅一周的5月21日，中策橡胶便召开了股东大会，决议“顶风”分配7亿元！而哪怕到了2024年12月版本的招股书，公司依旧没有承诺“在审期间不进行现金分红”！好家伙，头是真铁！

那么这一承诺是何时做出的呢？答案是，最新的这一版招股书上会稿！问题在于，上会稿是2月5日才公布的，2月13日就过会了，中间只相隔八天时间，已经分出去的28亿又不可能追回来！

由此可见，这一不痛不痒的所谓保证，对于投资者的信心，恐怕只能说是“股票上涨你知道买了，开车撞墙你知道转了，犯了错误你知道悔改了”，更像是一种“例行公事”的敷衍！

而这种“先斩后奏”的上市策略，最终以招股书补签承诺草草收场，却为市场留下了制度套利的灰色想象。

负债高企，大而不强？

这个世界上，没有无缘无故的爱和恨：公司为什么宁愿冒着“顶风作案”的风险，也要大手笔分红呢？还是要追溯到2019年，仇建平父女并购公司时的承诺！

据公司公告，在收购的58亿元资金中，有40亿元来自巨星集团、杭叉集团、巨星科技、杭州海潮对中策海潮的实缴出资额，其余18亿元来自于银行并购贷款，光利息就要4.27亿元。

针对该部分并购贷款，中策海潮计划以中策橡胶未来分红来偿还，该公司预计，2019年至2026年1-11月，中策橡胶现金分红总额约26.03亿元，中策海潮获得的现金分红为12.22亿元，所需还款金额为22.27亿元，其余10.05亿元差额由巨星集团补足。这样算下来，倒也能对得上账！

大手笔的豪横分红，是否意味着公司账上资金充足，这点小钱毛毛雨呢？完全不是，甚至可以说是“债台高筑”！

据招股书，中策橡胶的资产负债率在各期分别高达65.83%、65.25%、69.15%、68.58%、63.81%及62.62%。虽然有所下降，但在同行业可比公司中仅次于青岛双星，并远高于可比公司均值。

资产负债率远高于同行

至于负债高企的主要原因，“系公司非上市公司，融资渠道单一。公司本次募集资金到位后，资产负债率预计将有所降低”，看来“一IPO解千愁”永远适用！

在债务压力颇大的情况下，中策橡胶流动负债总额常年高于流动资产总额，流动比率分别为0.88、1.00、0.96、0.85、0.89及0.92，存在一定的偿债能力风险。

尾声

一边顶风大手笔分红，一边计划募资补流，如何在激发市场活力与筑牢投资者保护防线之间找到平衡点，将是每个市场参与者必须解答的世纪命题。而已经成功过会的中策橡胶，上市后会走出怎样的行情呢？且让我们拭目以待~

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